Quyền bắt buộc mua lại trái phiếu: Để ‘quyền bảo vệ’ không trở thành ‘quyền tấn công’

Để khắc phục sự bất đối xứng thông tin thường tồn tại trong giao dịch phát hành cổ phần hoặc trái phiếu giữa doanh nghiệp và các nhà đầu tư, pháp luật về bảo vệ quyền của nhà đầu tư nhỏ lẻ thường dựa trên hai cơ chế.

Một là trang bị cho nhà đầu tư các quyền mang tính chất phòng vệ (ex-ante rights) – những quyền mà nhà đầu tư có thể thực hiện trước khi quyết định giao dịch với doanh nghiệp. Đơn cử như quyền được tiếp cận thông tin, quyền được cam đoan và bảo đảm về tính trung thực của thông tin được công bố.

Hai là trang bị cho nhà đầu tư những quyền mang tính chất bảo vệ (ex-post rights) – những quyền mà nhà đầu tư có thể thực thi để bảo vệ quyền lợi của mình sau khi đã có giao dịch với doanh nghiệp. Quyền bắt buộc tổ chức phát hành phải mua lại trái phiếu là một quyền mang tính chất bảo vệ như vậy.

Nghị định 65/2022/NĐ-CP

Sau những động thái từ phía cơ quan quản lý đối với các vi phạm quy định trong phát hành trái phiếu doanh nghiệp hồi cuối tháng 3 đầu tháng 4 năm 2022, và trong nỗ lực giảm nhiệt của thị trường trái phiếu riêng lẻ, ngày 16-9-2022, Chính phủ đã ban hành Nghị định 65/2022/NĐ-CP bổ sung sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị định 153/2020/NĐ-CP về chào bán, giao dịch trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ (sau đây gọi tắt là NĐ153 và NĐ65).

NĐ65 được sửa đổi theo hướng nâng cao điều kiện, trách nhiệm của tổ chức phát hành, tăng cường các quyền cho nhà đầu tư và tăng cường tính công khai minh bạch của thị trường. Một trong những quyền bảo vệ được xếp vào nhóm chính sách tác động đến việc huy động vốn của tổ chức phát hành và nhằm "tăng cường trách nhiệm và nghĩa vụ của doanh nghiệp về việc sử dụng tiền thu từ trái phiếu đúng mục đích", đó là quyền của nhà đầu tư được yêu cầu doanh nghiệp bắt buộc mua lại trái phiếu.

Theo điểm b, khoản 3 điều 7 NĐ153, được sửa đổi, bổ sung bởi khoản 5 điều 1 NĐ65, nhà đầu tư được quyền yêu cầu việc này khi:

(i) Doanh nghiệp phát hành vi phạm pháp luật về chào bán, giao dịch trái phiếu doanh nghiệp theo quyết định của cấp có thẩm quyền mà vi phạm đó không thể khắc phục hoặc biện pháp khắc phục không được số người sở hữu trái phiếu đại diện từ 65% tổng số trái phiếu cùng loại đang lưu hành trở lên chấp thuận.
(ii) Doanh nghiệp phát hành vi phạm phương án phát hành trái phiếu mà vi phạm đó không thể khắc phục hoặc biện pháp khắc phục không được số người sở hữu trái phiếu đại diện từ 65% tổng số trái phiếu cùng loại đang lưu hành trở lên chấp thuận.
(iii) Các trường hợp khác được nêu cụ thể tại phương án phát hành trái phiếu quy định tại điều 13 Nghị định này (nếu có).

Quyền bảo vệ này, theo ý chí của nhà làm luật, được quy định để trao quyền cho nhà đầu tư gây sức ép với doanh nghiệp nếu doanh nghiệp có những sai phạm pháp luật về chào bán, hoặc vi phạm quy định về việc sử dụng số tiền thu được từ trái phiếu không đúng mục đích.

Tuy nhiên, các nội dung cụ thể của phương án phát hành trái phiếu như quy định tại điều 13 NĐ153 và sửa đổi bổ sung bởi khoản 10 điều 1 NĐ65 gồm rất nhiều nội dung, bao gồm cả những cam đoan và bảo đảm mang tính kỹ thuật và không trọng yếu, chứ không chỉ là quy định về cam kết huy động vốn, sử dụng vốn đúng mục đích.

Vì vậy, việc quy định mọi vi phạm các điều khoản của phương án phát hành đều dẫn đến hậu quả buộc mua lại trái phiếu trước hạn là không thỏa đáng, và tiềm ẩn những rủi ro cho tổ chức phát hành.

Chẳng hạn như quy định tại điểm r, khoản 1 điều 13 NĐ153 về cam kết công bố thông tin của doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Các tổ chức phát hành khi ban hành phương án phát hành đều cam kết nghĩa vụ công bố thông tin tuân thủ quy định của pháp luật chứng khoán, tuân thủ quy định về nghĩa vụ công bố thông tin theo NĐ153 và NĐ65.

Tuy nhiên trên thực tế, như có thể dễ dàng nhận thấy trên thị trường, các vi phạm về công bố thông tin chậm hoặc công bố thông tin không đầy đủ là một trong những vi phạm khá phổ biến của các công ty.

Giả sử, hai tổ chức phát hành vi phạm nghĩa vụ về công bố thông tin bất thường trong vòng 24 giờ sau khi có sửa đổi bổ sung Điều lệ công ty, mặc dù sửa đổi này không trọng yếu, chỉ là sửa đổi câu chữ trong Điều lệ chứ không thay đổi các nội dung cơ bản liên quan đến tổ chức và hoạt động của công ty.

Công ty chỉ công bố thông tin này sau 48 giờ kể từ thời điểm Điều lệ sửa đổi bổ sung được thông qua. Nếu xét theo đúng câu chữ, đây được xem là trường hợp tổ chức phát hành vi phạm phương án phát hành do đã không đảm bảo đúng một cam kết trong phương án, và kéo theo là trái chủ có quyền yêu cầu tổ chức phát hành mua lại trái phiếu trước hạn?

Một ví dụ khác là trường hợp tổ chức phát hành trái phiếu là một tổ chức tín dụng. Do yêu cầu của NĐ153, tổ chức tín dụng sẽ phải đảm bảo điều kiện phát hành trái phiếu không chỉ theo quy định của nghị định mà còn theo quy định của pháp luật chuyên ngành, cụ thể là theo quy định tại Thông tư 01/2021/TT-NHNN quy định về phát hành kỳ phiếu, tín phiếu, chứng chỉ tiền gửi, trái phiếu trong nước của tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài ("Thông tư 01").

Việc tổ chức phát hành cam kết đáp ứng các điều kiện phát hành trái phiếu theo quy định của pháp luật chuyên ngành có thể coi là một cam kết của tổ chức phát hành, theo quy định tại điểm s khoản 1 điều 13 NĐ153.

Điều đáng nói là các quy định của Thông tư 01 có những quy định mang tính chất rất kỹ thuật, ví dụ như quy định tại khoản 2 Điều 6. "Trường hợp phát hành giấy tờ có giá theo hình thức chứng chỉ, tổ chức tín dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài phải thiết kế và in ấn để đảm bảo khả năng chống giả cao".

Giả sử, một tổ chức tín dụng khi phát hành giấy tờ có giá đã không tự mình thiết kế mẫu chứng chỉ mà sử dụng mẫu sẵn có của tổ chức tư vấn chào bán. Nhưng nếu xét một cách chặt chẽ thì cũng có thể bị coi là trường hợp tổ chức phát hành vi phạm phương án phát hành do đã không đảm bảo đúng một nội dung cam kết trong phương án, và kéo theo là trái chủ có quyền yêu cầu tổ chức phát hành mua lại trái phiếu trước hạn?

Nếu cách hiểu như trên được áp dụng thì sẽ là một rủi ro rất lớn cho tổ chức phát hành, do các nhà đầu tư không thiện chí có thể lạm dụng quyền bảo vệ làm "vũ khí" buộc tổ chức phát hành phải mua lại trái phiếu trước hạn, kể cả trong những trường hợp vi phạm là không trọng yếu và không ảnh hưởng tới cam kết về mục đích huy động vốn hay khả năng thanh toán gốc lãi của tổ chức phát hành.

Theo thông lệ, trong các bản công bố thông tin của tổ chức phát hành đều quy định chỉ những sự kiện vi phạm có "ảnh hưởng bất lợi nghiệm trọng" đến khả năng thanh toán gốc lãi của tổ chức phát hành thì mới là căn cứ để nhà đầu tư yêu cầu mua lại trái phiếu trước hạn. Nhưng với quy định nêu trên của NĐ65, kể cả những sự kiện hoàn toàn không trọng yếu cũng có thể bị lạm dụng để gây sức ép với tổ chức phát hành.

Chưa nói đến việc điều luật còn quy định tổ chức phát hành phải mua lại trái phiếu nếu "vi phạm đó không thể khắc phục hoặc biện pháp khắc phục không được số người sở hữu trái phiếu đại diện từ 65% tổng số trái phiếu cùng loại đang lưu hành trở lên chấp thuận".

Với quy định này, ngay cả khi tổ chức phát hành có hành vi khắc phục sai phạm, ví dụ bổ sung công bố thông tin bổ sung mẫu giấy chứng nhận sở hữu trái phiếu, nhưng việc khắc phục này không được số người sở hữu trái phiếu đại diện từ 65% tổng số trái phiếu cùng loại đang lưu hành trở lên chấp thuận thì trái chủ vẫn có quyền yêu cầu tổ chức phát hành mua lại trái phiếu.

Trong bối cảnh thị trường cần khôi phục niềm tin cho nhà đầu tư, hơn nữa, cần sự khuyến khích và tạo điều kiện cho doanh nghiệp có đa dạng kênh huy động vốn, thiết nghĩ pháp luật chỉ nên trao quyền cho nhà đầu tư yêu cầu doanh nghiệp mua lại trái phiếu trước hạn khi có những vi phạm trọng yếu đối với phương án phát hành, chứ không nên đánh đồng hậu quả của mọi vi phạm. Đừng đẩy doanh nghiệp vào thế lưỡng nan: muốn đáp ứng đúng quy định của pháp luật nhưng lại sợ bị "tấn công" vì những lý do không đáng.